Anlagepolitik 2. Quartal 2025

Rückblick

Das erste Quartal brachte für die Politik und manche Finanzmärkte ein deutliches Ausmaß an Ernüchterung. Mit dem Einzug der neuen Regierung in den USA kamen auch bald die ersten Vorboten einer neuen, sehr stark auf die USA fokussierten Politik zum Vorschein. Dazu gehören die Ankündigungen einer schroffen Zollpolitik, und der Distanzierung von den bisherigen guten Verbindungen zu den Alliierten. Europa wurde unsanft aus seinen Träumen geweckt, es möge immer so weitergehen unter einer wohlwollenden US-Regierung, egal welcher Couleur. Dies zeigte deutliche Folgen, so musste etwa in Deutschland die noch nicht offiziell bestätigte neue Regierung eine massive Aufstockung ihrer Verteidigungsausgaben beschließen. An den Finanz- und Kapitalmärkten gingen diese Veränderungen auch nicht spurlos vorüber. Das erste Quartal war von sehr unterschiedlichen Entwicklungen geprägt. Die US-Märkte kamen gehörig unter Druck und verzeichneten deutliche Rücksetzer. Die europäischen Märkte profitierten von ihrer bisherigen leichten Unterbewertung und neuer Nachfrage und konnten, zum Teil markant, zulegen.

Der Weltaktienindex MSCI verlor im ersten Quartal -2.3%, nach der starken Steigerung im Schlussquartal 2024. Die US-Märkte notierten tiefer, der US-Technologieindex Nasdaq Composite tauchte deutlich mit -10.4% ab; vergleichsweise etwas besser verläuft der breit gefasste S&P500 mit -4.6%. Im Kontrast dagegen fallen die Kurssteigerungen der europäischen Aktienbörsen auf, trotz des Rückschlags im März; der repräsentative EuroStoxx 600 weist ein Plus von +5.2% aus, der deutsche DAX geht wieder mit +11.3% in Führung. Der Schweizer SMI hielt im Quartal gut mit bei +8.8%, diesmal gestützt von den klassischen Indexschwergewichten. Asien ist dagegen deutlich zurückgeblieben, so fiel der japanische Nikkei mit -10.7%, China stagniert weitgehend neutral bei (-0.2%), Hongkong kam zu neuem Glanz (+15.7%).  Die detaillierte Übersicht über die Börsenindices befindet sich in der Beilage.

Bei den einzelnen Branchen dominierten diesmal andere Branchen als zuvor, nämlich die Energie vor dem Konsum und der Gesundheitsindustrie. Die bisherigen Spitzenreiter im Technologiebereich fielen teilweise beträchtlich.

Das erste Quartal war auch aus der Sicht der Festverzinslichen Märkte unerwartet ereignisreich. Die Verfallrenditen der 10jährigen US-Staatsanleihen sanken leicht auf einen Quartalsendstand von 4,3% (4.6% per Ende 2024). Die Reform der deutschen Schuldenbremse Anfang März beendete die langanhaltende Seitwärtsbewegung der deutschen Bundesanleihen mit einem kräftigen Renditeanstieg, so notierten sie mit 2.7% deutlich über dem Niveau zu Jahresbeginn (2,3%). Die Schweizer Eidgenossen sahen einen Renditeanstieg von 0,3% auf 0,6%.

Der US-Dollar war im ersten Quartal unter Druck und büsste gegenüber dem Euro und CHF 8% bzw. 5% ein.

Die starke Aufwärtsbewegung des Goldpreises setzte sich auch im ersten Quartal fort. Mit einer Wertsteigerung von +17% gehörte Gold wieder zu den bestlaufenden Anlagen, der Ölpreis hielt das Preisniveau knapp, es mehrten sich allerdings Signale einer Überversorgung.

Standortbestimmung

Der zu Jahresbeginn dominante Optimismus an den Finanzmärkten ist relativ rasch verflogen. Die Zuversicht auf ein wirtschaftsfreundliches Programm der neuen US-Regierung besteht noch, wird aber von großer Skepsis abgelöst. Insbesondere der „Befreiungsschlag“ (Trumps vielbeschworener Liberation Day) im Sinne einer neuen Zollpolitik soll in den USA für neue Impulse sorgen. Diese neue Handelspolitik könnte sehr gut funktionierenden Produktionsabläufe empfindlich durcheinander bringen. Gerade die Autoproduzenten sind mittlerweile über Ländergrenzen hinweg vernetzt und produzieren in verschiedenen Ländern, teilweise auch nur die einzelnen Komponenten. Vorerst mehren sich deshalb die Sorgen um die unmittelbaren Auswirkungen der Maßnahmen, die sehr gut für einen Zinsanstieg bei einer Rückkehr der Inflation sowie im Endeffekt für ein abgeschwächtes US-Wirtschaftswachstum sorgen könnten. Die US-Notenbank nimmt eine weitgehend abwartende Rolle ein, dies birgt gewisses Konfliktpotential mit der Regierung, die eher auf frühere Zinssenkungen setzen möchte.

Dagegen ist in Europa einiges in Bewegung gekommen, hauptsächlich in Deutschland. Obwohl die Wahlen noch nicht die ganz große Klarheit gebracht haben, hat sich der mutmaßliche neue Bundeskanzler für eine Ausweitung der Schuldenpolitik im Interesse von Infrastruktur- und Verteidigungsausgaben eingesetzt. Davon verspricht man sich auch einen Anschub für das Wirtschaftswachstum. Jedoch wird sich die Umsetzung des Programms erst mit zeitlichem Abstand in Aufträge für die Unternehmen niederschlagen. Die EZB hat den Vorteil der sinkenden Inflation zügig mit Zinssenkungen begleitet, die sich allerdings mehrheitlich kursneutral ausgewirkt haben.

In Asien agiert die Chinesische Regierung in gewohnter Manier. So sollen die Konsumausgaben mit staatlicher Unterstützung erhöht werden, was bisher noch nicht so recht gelang. Dagegen funktioniert der Mechanismus im Immobilien- und Infrastruktursektor besser. Dort steht der Staat hinter einem Bündel von expansiven Maßnahmen, die die Nachfrage und das Wachstum entsprechend steigern. Dagegen steht in Japan mit den vereinbarten Lohnsteigerungen möglicherweise eine neue inflationsgetriebene Runde bevor. Die Bank of Japan hält aber vorderhand das zinspolitische „Pulver“ trocken.

Ausblick

Für die weitere Entwicklung der Finanzmärkte beurteilen wir die verschiedenen Chancen und Risiken in folgender Weise:

Chancen:

• Die Finanzmärkte haben das Negativszenario überzeichnet und ein zu schlechtes Szenario eingepreist: Mögliche Erholungschancen bestehen einerseits bei Rückkehr zu einem Ausmaß an Klarheit und langfristiger Ausrichtung der Wirtschaftspolitik, andererseits, wenn die Verschärfung der US-Zölle nicht zu dem drastischen Einbruch am Wachstum und den Finanzmärkten führt.
• Die Europäischen Märkte haben die lange Phase der relativen Unterbewertungen (zumindest gegenüber den US-Aktien) noch nicht beendet. Weiteres Aufholpotential besteht.
• Die US-Märkte haben mit der „Abstrafung“ der bisherigen KI-Lieblinge eine große Wertzerstörung bereits hinter sich. Der Horizont könnte sich auch früher als erwartet aufhellen.

Risiken:

• Das heutige Szenario erweist sich als zu wohlwollend in Bezug auf die laufende Disruption der Kreisläufe. Die Auswirkungen der neuen US-Handelspolitik sind weit gravierender als gedacht. Die Erwartungen auf eine weitere US-Zinssetzung erfüllen sich nicht.
• Die Europäischen Finanzmärkte profitieren möglicherweise zu stark von der latenten Unterbewertung und den angekündigten Konjunkturprogrammen in Deutschland.
• Chinesische Anbieter haben vor kurzem einen Einbruch in die US-Dominanz bei der Künstlichen Intelligenz geschafft. Deutet sich ein Umschwung in Richtung von günstigeren Prozessen an, mit möglicherweise weitreichenden Folgen für die US-Anbieter?

Anlagepolitische Konklusionen:

• Aktienengagements werden im unteren Bereich der definierten Bandbreiten gehalten. Eine offensive Positionierung drängt sich im jetzigen Zeitpunkt der gestiegenen Unsicherheiten nicht auf.
• Qualitätsaktien von Unternehmen mit hoher Preissetzungskraft, hoher Ertragskraft und gesunden Bilanzen, sowie eine vernünftige Diversifikation über verschiedene Sektoren, bilden den Kern unserer Portfolios.
• Festverzinsliche Anlagen fokussieren auf kurze bis mittlere Restlaufzeiten. Mit dem jüngsten Renditewachstum kommen auch Euro-Anleihen (entsprechender Bonität) verstärkt als alternative zur Liquidität in Betracht.
• Goldinvestitionen profitieren von der anhaltend starken Nachfrage. Wir halten an den bestehenden Engagements fest. Wir sehen im Gold nach wie vor eine klassische «Absicherung» gegen verschiedene Risiken.

Beilage 1: